亿华通闯关科创板：一项舶来热点与资本的“春秋争霸式”突围

“公司主营业务氢燃料电池动力系统在国内行业中处于领先地位，尚无有力竞争对手。”

2015年9月，申请挂牌新三板时披露的《公开转让说明书》中，亿华通曾这样描述自己在国内的市场地位。

4年之后，当带着“氢能第一股”的标签申报科创板时，亿华通招股书里的国内主要竞争对手格局中，3种类型的7家同行现身其中。

而这，尚不包括其他多家已公开涉足氢燃料电池发动机系统的上市公司。

“这个行业现在还太早期了。”连日来，在接受21世纪经济报道记者采访时，多位行业人士、分析师、投资人都表达了这一观点。

上述申请文件中的竞争对手格局变动，或许是IPO更严苛的信息披露规则使然，也可能恰是燃料电池汽车行业早期迅速发展的一个注脚。若描述确切，亿华通在氢燃料电池动力系统这一领域曾经的首发优势，可见一斑。

“氢能源产业链处于春秋争霸的混战时期。”有投资机构人士如此表示。

混沌期过后，曾经“氢能第一股”，能完成它的蝶变梦想吗？

一项“早期”产业资本试水

燃料电池并不是一项新兴技术，早在1839年就被英国的Willam Grove发明。

2014年12月，日本丰田汽车推出Mirai燃料电池汽车，续航里程达到502公里，成为燃料电池领域内的里程碑事件。

自此，全球燃料电池产业开始快速发展。

21世纪经济报道记者查阅公开资料发现，亿华通研发始于2004年，确系国内氢燃料电池动力系统研发与产业化历程中的早期布局者。

据记者向多家大型整车厂了解，部分车厂于十多年前便有燃料电池整车下线。

但这些只是零星的定制化生产，单辆成本便高达几百万，远未进入产业化阶段。

“行业真正开始尝试商业化规模生产是从2015年开始。”国金证券氢燃料电池首席分析师张帅说。

“前些年很多技术都还在实验室阶段，还是教授带着学生在做实验。”有从业者回忆道。

根据21世纪经济报道记者了解，近几年来，各路资本也已争先涌入。

经记者不完全梳理，仅就上市公司来说，已有不少于30家布局氢燃料电池汽车。香橙会研究院的数据显示，目前，全国氢能产业链的上市公司高达139个。

“整个产业最核心的是电堆和系统，相当于传统汽车的气缸和发动机。”张帅告诉21世纪经济报道记者。

亿华通所处的便主要是燃料电池汽车产业链的中游，即燃料电池发动机系统及电堆行业。亿华通主营氢燃料电池发动机系统，旗下子公司神力科技则生产电堆。

此外，亿华通还涉足上游加氢站领域，持股32.77%的子公司张家口海珀尔主营风电制氢业务。

“氢燃料电池发动机系统的成本可能占到整车成本的80%左右。”有大型客车整车厂人士告诉21世纪经济报道记者。

作为产业链的核心，这一领域也已涌入众多玩家。

目前国内燃料电池发动机系统及电堆独立供应商主要分为三类，一类是具备一定自主核心技术，以新源动力、亿华通、弗尔赛为代表；另一类以国际技术引进与合作见长，以上海重塑、国鸿氢能为代表；此外还有上市公司通过投资、产业链合作与技术引进等方式加入，以大洋电机(002249.SZ)、雄韬股份(002733.SZ)为代表。

亿华通相关披露信息显示，2018年度共83款燃料电池商用车型被纳入第5-13批《新能源汽车推广应用推荐车型目录》，配套亿华通燃料电池发动机系统的商用车车型共计24款，占比28.92%，位居行业第一位且大幅领先。

“这个数据主要是说明车型和样式的多少，并不代表实际出售、装配的情况。”有行业分析人士向记者指出，车型多的话可能被采纳被应用得多，但并不代表着卖出的数量就多。

装机量数据则更能反映实际装配情况。

8月27日，中国化学与物理电源行业协会动力电池应用分会发布的最新氢燃料电池装机量数据显示，今年1-7月氢燃料电池客车装机量排名中，新源动力股份配套上汽大通汽车，装机量为8820kW；广东国鸿重塑能源配套飞驰汽车、安凯汽车等，装机量为3092kW；潍柴动力配套中通客车，装机量2271.5kW，亿华通配套中植汽车，装机量810kW。

亿华通的主力产品为60KW和30KW产品，按照这一数据推算，亿华通的同期装机量仅在14-27辆之间。

“不稳定”销售结构

亿华通的资本之路似乎走得顺风顺水，估值3年之间翻了近10倍。但，背后难掩财务难题。

招股书显示，2016年-2018年亿华通实现营收分别为1.38亿元、2.01亿元、3.68亿元，净利润分别为-164.4万元、2926万元、1787万元，业绩稳步增长，但利润存在巨大波动。

8月30日晚披露的中报显示，上半年亿华通实现营收6635.57万元，同比增长75.49%，净利润1923.33万元，同比增长182.38%。不过，扣非后净利润为-4650.50万元，同比下降96.89%。

“太早期”，是行业人士一致的看法。

招股书显示，2016-2018年，中国市场销售的氢燃料电池汽车数量分别为629 辆、1272辆和1527 辆，亿华通燃料电池发动机系统销量分别为76台、192台和303台。

种种财务数据，也与此相呼应。

招股书显示，报告期内，亿华通主要销售客户包括北汽福田、申龙客车、中通客车等商用车厂商，累计实现发动机系统销售收入分别为2.06亿元、1.29亿元、1.02亿元等，合计占亿华通发动机系统销售收入的91.14%。

中央和地方政府对每辆氢能源客车的补贴高达百万数额，意味着亿华通的营业额中，大半是政府的产业补贴资金。

“目前市场上的氢燃料电池汽车保有量也就在3000多辆，需求基本上都是来自政府采购。”一名关注氢燃料电池的投资机构人士告诉21世纪经济报道记者。“去年销售了50多台客车，主要是地方政府有个氢燃料电池汽车项目的订单。今年到目前一单都还没有。基本上都是一单一议，定制化生产。”8月23日，某头部客车整车厂人士告诉记者。

这意味着一旦补贴政策变化，很有可能直接给产业造成致命冲击。

“目前一台的成本大概在一百多万左右，还远远没到可以产业化的程度。”另一名大型客车整车厂人士说。

资本实力亦是这个“春秋争霸时代”的重要课题。

“上市公司在这方面可能更好拿项目和融资。比如说有的地方政府的经开区或者是高新区要落地什么项目，当地的政府给你提供厂房，大体量的上市公司通过定增或者其他的形式，很快就可以到启动找到这个项目的资金。”有氢燃料电池相关上市公司人士告诉记者。

在这一背景下，应收账款高企和现金流承压隐患重重。

招股书显示，2016年-2018年，亿华通经营活动产生的现金流量净额分别为-8063.35万元、-16891.47万元、-7853.91万元。

亿华通新披露的中报显示，截至2019 年6 月30 日，亿华通应收账款余额3.39亿 元,占同期营业收入的511.14%，占当期期末资产总额的24.90%。

亿华通自挂牌以来在新三板累计完成约7.88亿元融资，是其营运资金的主要来源。

“产业爆发只是时间问题。”张帅对此表示乐观。当然，谁会是未来故事的主角，则是另一个故事。

绕不开的两家企业

如前述上海重塑、国鸿氢能，近年来，国内不少企业通过国际技术引进与合作，具备了氢燃料电池发动机系统批量化生产的能力。

而其间绕不开的两家企业，便是来自加拿大的Ballard和Hydrogenics。

这两家公司也是亿华通的重要供应商。

亿华通招股书显示，作为主要供应商，2016-2018年，Hydrogenics分别位列亿华通采购金额的第2、第1、第2位，Ballard则在2017年位列亿华通采购金额之首，共计3109.05万元，占比14.44%。

“报告期内，发行人电堆供应商主要为Hydrogenics和Ballard。同时其主要供应商结构发生较大变化，Johnson Matthery、武汉理工新能源有限公司、浙江纽能系发行人新增电堆核心部件供应商，广东广顺新能源动力科技有限公司、石家庄金士顿轴承科技有限公司系零部件国产化新增供应商。”亿华通表示。

而正是Ballard和Hydrogenics，近年来和国内诸多企业发生了种种联系。

Ballard创建于1979年，是全球最早将氢燃料电池技术商业化的领先企业，于2015年实施“中国战略”。

2016年7月，国鸿氢能斥资1840万美元与Ballard签署战略合作协议，授权并参与建设9SSL燃料电池堆生产线，组建合资企业从事电池堆生产经营，并向Ballard独家采购膜电极。

紧接着2016年8月，大洋电机2830万美元认购Ballard9.9%的股权，并与Ballard、国鸿氢能签署了战略合作框架协议，具体包括集成Ballard燃料电池组件与大洋电机驱动系统，为客户配套全套燃料电池发动机等。

2019年9月，潍柴动力花费1.63亿美元认购Ballard 19.9%股权，同时支付9000万美元获得Ballard下一代燃料电池电堆在中国的独家生产和组装权利……

技术转让授权来看，2013-2018年，Ballard先后获得碧空氢能、南通泽禾、广东国鸿、大洋电机、潍柴动力技术转让授权收入共1.68亿美元，成为中国最大的燃料电池技术输入公司。

Hydrogenics则是专业提供电解水制氢、氢气发电、能源储存解决方案的全球科技领先公司。

2017年7月，雪人股份通过产业并购基金福州保税区合吉利股权投资合伙企业(有限合伙)认购Hydrogenics 17.6%股权，花费2100万美元。

2018年1月，大洋电机认购Hydrogenics10.2%股权。

“国内企业和他们合作的话主要是可以快速导入技术投入生产。”有关注氢燃料电池行业的分析师告诉记者。

Ballard和Hydrogenics两家公司在清洁能源方面的研发积淀已有几十年，与其达成合作，也让这些上市公司步入了氢燃料电池发动机系统的快车道，这其中，不可避免地和亿华通形成了种种竞争。

招股书显示，亿华通2017年、2018年和2019年一季度，燃料电池发动机系统前五大客户名单变化巨大，潍柴动力几乎是该业务2019年一季度的主要客户，而此前的中通客车、申龙客车和宇通客车等一众大客户已经消失不见。该数据或与新的竞争关系有关。

随着和Ballard合作的推进，业内人士担忧，潍柴动力或许不久就将从亿华通的客户转变为竞争者。

“我们氢能的新工厂正在建设，具体时间表还不太清楚。”8月15日，潍柴动力证券部对以投资者身份致电的记者表示。

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